为什么基于定量分析的选股思路行不通？定性分析的重点是否是定量分析（估值）并不重要。如何运用定量分析和定性分析来选股？本期我们分享从注重定量分析到注重定性分析的历程，并对上述问题进行探讨。
■“捡烟头”时期
我们2006年进入股票市场，开始运用定量分析在市场上取得了巨大的成功。后来我们干脆采用了“地毯式”的方法来选择标的，对所有2000多家上市公司进行了估值模型。筛选以确定被低估的公司。其次，用排除法排除一些业务和利润不稳定的公司。最后，通过较为简单的定性分析，选择投资标的。
在对2000多家公司的估值过程中，我们对FCFF模型进行了成百上千次的修改，初步积累了不同类型公司估值的经验。现阶段，这种以数量为重点的低估策略效果显着，我们的投资组合获利颇丰。
后来我们逐渐发现，这个“静态安全边际”其实是市场送给我们的短期礼物。 2009年的证券市场，股市崩盘后，出现了很多非常便宜的公司。根据FCFF绝对估值模型，我们可以发现很多被低估的公司。但毕竟股市崩盘的概率还是比较小的。随着市场后续的发展，投资这样的“静态安全边际”标的不会让你赔钱，但也很难有很好的盈利效果。
这个过程让我们想起巴菲特从前期“捡烟头”投资转向后期持有优秀公司的长期投资方式。
巴菲特师从格雷厄姆，早期专注于投资“烟蒂股”。巴菲特曾这样形容烟头股：“你可以想象那些被扔在地上的雪茄烟头，这些烟头可以捡起来再次抽。虽然不太优雅，但可以免费吸一口雪茄。” ”所谓“捡烟头”，其实就是用清算价值来衡量公司的股票。如果你能收购并解散公司，剩下的现金不仅可以支付你的收购成本，而且绰绰有余。这是一个有安全边际的投资机会。这是格雷厄姆时代以及巴菲特早期采取的投资策略。
但这种方法在 20 世纪 70 年代开始失败。巴菲特在1969年的《致股东的信》中提到，过去20年来，通过量化分析选股的机会之水已经逐渐干涸，今天可以说已经彻底干涸。 ”而芒格则更加直接：“不管怎样，我认为格雷厄姆的理念面临的主要问题是，渐渐地全世界的人们都知道了这个规则，而那些一眼就能看到的廉价股票已经所剩无几了。你拿起盖革计算器并在橡胶上进行探测，但不幸的是它没有发出滴答声。”
巴菲特转变的过程实际上是一个从注重静态定量分析到注重未来动态定性分析的过程。
■大环境不支持投资捡烟头。
分析我们所处的投资环境，其实我们可以发现静态量化分析投资者的优势正在减弱。有以下几个原因：
（一）信息技术发展：
我们目前正处于一个信息爆炸的时代。上市公司的历史财务报告可以通过股票交易软件或付费证券数据平台轻松获取。许多定量金融分析功能已被计算机取代。在格雷厄姆时代，或者说在中国早期的证券市场，这个信息还很缺乏。获取难度大，计算机技术也比较落后。许多财务数据需要手动挖掘。当这些定量分析技术进入“机器批量生产”时，就意味着少数人的竞争优势消失。
（2）专业投资者增加：
在资本市场发展初期，具有会计和金融知识的专业人士还相对较少。随着学科建设理论的发展，越来越多的专业人士从事专业投资工作。随着越来越多的人掌握这项技术，基于这项技能获得超额收益将变得困难。
（3）整体估值水平提升：
随着经济的发展，整个利率水平普遍下降。 20世纪80年代末90年代初，居民储蓄年利率可达10%，而目前的储蓄利率仅为1.5%。较低的利率迫使居民寻找回报较高的资产，而基金和股市是最重要的渠道。当流动性增加时，投资者不得不面对整体估值水平上升的现实，找到便宜的股票变得越来越困难。也许在早期市场，有很多股票的安全边际在60%-70%；但现在，你只能找到一些安全边际在30%-20%左右的股票。投资这些股票你不会亏钱，但赚钱却越来越难。
（四）科技发展加快
进入2000年代后，科技发展速度空前加快，带来营商环境的剧变。以互联网、计算机为代表的技术应用的发展改变了人们的生活方式和企业的经营环境。现代企业需要保持开放的心态，不断创新，以应对经营环境的变化和激烈的竞争。这也导致企业生命周期的缩短。估值被低估的企业在估值复苏之路上面临更多不确定性。通常一个问题刚刚解决，另一个问题又浮现出来。此前的低价优势可能会被公司糟糕的经营业绩迅速侵蚀，所谓的“低估陷阱”出现。
■投资需要进化，以合理的价格收购优秀的公司
面对时代和环境的发展，我们决不能拘泥于一套教条的方法。该理论不断继承和发展。投资最重要的是了解变化。即使后来意识到改变，我也不怕改变，但我害怕的是固执地拒绝改变。正如凯恩斯所说，困难在于摆脱旧观念，而不在于提出新观念。
随着通过定量分析发现的被低估资产的数量减少，对未来进行定性分析的能力变得更加重要。投资需要从“捡烟头”演变为“以合理的价格购买优秀的公司”，从关注公司过去的历史和当前的低估值转向更加关注公司的未来前景并放松公司当前的超低估值估值。要求，即更加注重定性分析。