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从“捡烟头”到“做大生意”，价值投资理念正在演变
1956年，在大洋彼岸的美国，一位投资者正试图筹集资金投资一家公司。这家名为桑伯恩的公司从事出版和修正美国所有城市地图的业务。投资者喜欢该公司的股票和债券投资组合，市值超过700万美元。这些资产的价值已经远远超过了公司当时超过400万美元的市值。这位投资者就是沃伦·巴菲特。当时，巴菲特相信老师本·格雷厄姆的投资理念，用“捡起烟头”的理念来寻找价格低于其内在价值的公司进行投资。
1959年的一天，在美国奥马哈小镇的一场宴会上，巴菲特在朋友埃德·豪斯肯斯的介绍下结识了一位律师。两人聊得很开心，一拍即合，为之后的合作奠定了基础。根据。 1967年，两人正式开始了与查理·芒格长达数十年的合作传奇。
20世纪70年代之前，巴菲特的投资收益主要来自“捡烟蒂”策略，即低价买入基本面一般的公司。一直遵循这一理念的巴菲特还没有发现美国社会正在发生的巨大变化以及即将到来的投资机会。与芒格合作后，极具前瞻性的芒格建议巴菲特改进这种短期套利理念，将其从“捡烟头”转变为做“大生意”，即在保证安全边际，买更有前途 好的公司更注重公司的护城河和成长性。
巴菲特后来采纳了芒格的建议。理念的转变对巴菲特产生了深远的影响，为他40多年来持续高回报奠定了基础，使他成为竞相模仿的目标。他后来回忆道：“芒格的建议让我直接从大猩猩进化成了人类。”
这两种投资理念本质上属于价值投资的同一范畴，但为何芒格的建议对巴菲特产生如此巨大的影响呢？价值投资者到底赚什么？
价值投资利润源=基础利差+成长利差+泡沫利差
1930年代初期，美国经济陷入衰退，失业率极高，企业经营惨淡。别说那段时间有增长，就算生意没有倒闭，那也是万幸了。一个时代影响了一群人，“捡烟头”的投资理念由此诞生。
在我看来，这种投资理念虽然强调安全边际，但毕竟是特殊时期的产物，跟不上时代的发展。即便如此，它仍然魅力十足，可以说是价值投资的灵魂。但如果投资不考虑安全边际，我认为光谈价值投资是不够的。在这种情况下，安全边际是多少？安全边际是相对于价值而言的。如果你了解了价值，你就会了解安全边际。
在我看来，衡量价值的标准只有一种：为股东创造现金流的能力。无论哪个行业、哪个公司、什么业务，背后都有一个规则：现金流通。股东向公司支付现金，希望利用公司的专业能力帮助他们创造更多现金。在“现金-资产-现金”的商业循环中，股东的目标得以实现。这是价值投资最基本的逻辑。换句话说，公司的价值等于未来创造的现金流量的现值，即公司的内在价值。只有当市场价格低于内在价值时，投资者才买入，那么即使业绩不增长，甚至破产清算，清算后的价值仍会高于买入成本，这就是安全边际。安全边际越大，投资者承担的风险越低，回报越高。
在芒格看来，价值投资者不能依赖这种静态套利模型。如果市场没有给予足够的机会，套利空间将变得相当有限。回顾历史，社会在不断进步，企业在发展，内在价值也会不断变化。这意味着“捡烟头”理论在一定时期会特别适用，但并不会让巴菲特成长为“巨人”。很长一段时间，我一直在思考芒格的想法，那就是价值投资者赚什么钱？后来我总结成一个公式：基本利差+成长利差+泡沫利差=价值投资利润源。
在我的理解中，“基本利差”就是安全边际，也就是公司内在价值与购买价格之间的差额。这也是巴菲特早期“捡烟头”的投资策略。 “成长扩散”是指公司经营状况良好，持续为股东创造新的财富，内在价值持续增加。如果你买得足够便宜，你还将享受到内在价值增长带来的好处。 “泡沫价差”是市场非理性繁荣所带来的收益。这种机会很难得。
以此比较，早期的“捡烟蒂”投资只能享受“基本价差”的利润来源。如果不考虑公司未来的发展，很可能会失去“增长利差”甚至“泡沫利差”。这也是巴菲特后来对“捡烟蒂”投资非常反感的原因。谁能想到，几十年前的一次偶然的宴会和理念的转变，改变了全球投资界的格局。巴菲特和芒格没有想到的是，他们的决定会影响几十年后大洋彼岸另一个国家的投资界。
价值投资东方红
巴菲特在美国的出色投资表现，使得价值投资理念很早就传入中国，但始终没有深入人心。一方面价值理解难度很大，另一方面与我国证券市场投资环境不成熟密切相关。但直到近几年我才发现，其实有很多投资机构在这方面做得非常好，而且正在深刻地影响着整个中国的投资理念。
我花了很多时间研究国内的价值投资机构。在我眼里，东方红资管是国内为数不多的坚定践行价值投资、业绩优秀的投资机构之一。
近五年来，东方资管“东方红”系列基金平均回报率为83.9%，远超市场平均水平75.9%。
旗下公募“东方红”系列混合型基金共32只，累计净值超过1.0000的基金比例为100%；公募“东方红”系列债券基金共有13只，累计净值超过1.0000的基金比例为100%。今年一季度管理资产突破1000亿元，混合型基金占比80%。管理的混合型基金近五年复合增长率超过130%，堪称公募基金行业的奇迹。东方红资管的基金产品近年来也成为公募行业的中坚力量，引领国内价值投资潮流，无形中改变国内公募行业的竞争格局。
我非常钦佩东方红资管的人才团队，尤其是他们的投资团队对价值投资的理解。东方红资管投资精神创始人、东方红资管董事长王国斌在接受采访时指出：“‘知道什么可以打，什么不能打’，是投资最重要的事情。你如何做？”刚开始分析公司时如何建立模型、采用哪种估值方法等等，有一系列的管理要求。“能力圈”仍然是东方红资管投研的一个词。团队总是谈论。瑞源现任创始人陈光明也曾在东方红资管的土壤中经历和成长。他在公开场合表达的反向投资观点，体现了东方红资管价值投资的核心逻辑：“一不预测市场；二不预测市场”。二是感受循环，循环始终存在，其背后是不变的人性；三是陪伴优秀企业；四是牢记估值，便宜买，没有买不到的东西，也没有卖不掉的东西。关键是价格和价值的差异。”
作为逆向投资者，我认为价值投资不仅要掌握“术”，更需要对“道”的理解。很多聪明的投资者能够发现优秀的公司，但他们在投资过程中缺乏耐心和惯性思维，导致他们在市场下跌时不敢买入，在市场高位时又极度乐观。最后，他们常常会失败。在你自己手中。
结论：如果说“术”是对企业内在价值和经营优势的判断能力，那么“道”就是对人性的深刻认识。投资是一种修行。无论我们投资哪个行业的公司，我们对价值的理解决定了我们能获得多少利润，我们对人性的理解可能决定我们能走多远。
感谢东方红资管和雪球联合发起征文比赛#价值投资可以东方红#。我一直认为自己是一个逆向投资者，深受东方红资管投资精神的影响。不预测市场；人性不变，轮回轮回；与优秀企业共同成长；低价买入等等，这些基本概念和理论深深影响了我的投资决策。作为一个只经历了几年股市大起大落的年轻人，谈论价值投资多少有些后怕。本文旨在结合我自己的阅读和投资经历来阐明我对价值投资的看法。我明白有问题，想向球友们请教。
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